Försiktig värdering gör Thule köpvärt

Thules tillväxt och rörelseresultat i andra kvartalet kom in aningen sämre än marknaden förväntat sig och aktien skickades ned 3,6 procent igår. Det största problemet, åtminstone på kortare sikt, är utvecklingen på den nordamerikanska marknaden. Där föll försäljningen över 7 procent i kvartalet, varav 2,3 procent organiskt. Bättre går det i Europa som nådde en organisk tillväxt på över 4 procent. Rörelsemarginalen landade på över 22 procent. 

Tälta. En sak du kanske inte trodde att du skulle kunna göra på ett biltak.

Thule utvecklar och tillverkar produkter för ”ett aktivt liv utomhus”. Biltakräckena med tillhörande takboxar är nog mest kända tillsammans med olika anordningar för att transportera cyklar på bilens takräcke eller dragkrok. Ambitionen är hög. Thule vill konkurrera med kvalitet och ”bästa produkt”. Sammanfattningsvis kan man nog säga att Thule är ett av ytterst få livsstilsvarumärken på börsen.

 

I andra kvartalet var den organiska tillväxten 2,5 procent, vilket är en bra bit från målet på 7 procent. Det är kanske inte så mycket att säga om med tanke på att konsumentmarknaden är ganska svag på de flesta håll i världen. Omsättningen kom in på 3.421 mkr, medan rörelseresultatet landade på 756 mkr. Det ger en rörelsemarginal på 22,1 procent. En imponerande marginal i nästan alla sammanhang, men faktum är att Thule presterat bättre än så i andra kvartalet varje år sedan 2021 utom ett (i fjol). Andra kvartalet är Thules starkaste både vad gäller försäljning och resultat. 

 

Alla fyra produktområden växte organiskt i kvartalet. Högst var tillväxten i Active with Kids & Dogs som ökade försäljningen med 7,9 procent, medan den var blygsammast i Sport & Cargo Carriers som växte organiskt med en halv procent. Sport & Cargo Carriers är Thules största produktområde och står för över hälften av koncernens försäljning.

 

Satsar på Champions

Under rapportpresentationen pratade vd Mattias Ankarberg mycket (som vanligt) om Thules satsning på så kallade Champions. Med det menar man produkter i nischer där Thule är marknadsledande och anser sig ha förmåga att försvara sin position genom att utveckla produkterna bättre än konkurrenterna. I dagens Thule finns sex champions, takräcken, takboxar, cykelhållare, cykelvagnar, markiser till husbilar/husvagnar och robusta mobilfästen. Thules mål är att hitta ytterligare fyra champions fram till 2035 och de kandidater som identifierats hittills är barnvagnar för jogging och terräng, bilbarnstolar och anordningar för hundtransport i bil. För att kunna kvala in som champion ska försäljningen också nå minst en halv miljard kr per år.

 

Mattias Ankarberg återkom också flera gånger till att bolagets utvecklingskostnader nu koncentreras till befintliga och eventuellt blivande champions och att man samtidigt lägger mindre pengar på utveckling totalt sett. Det kan kanske vara smart på lite kortare sikt. Men frågan jag ställer mig är ändå om det verkligen är det bästa sättet att bedriva produktutveckling i ett bolag som Thule. Svaret på den frågan kommer vi inte att få de närmaste kvartalen, utan det lär dröja 5-10 år. Min bild är i alla fall att det inte var med den typen av fokuserad produktutveckling som tog Thule till den position man har i dag.

 

Mattias Ankarberg pratade också om att bolaget upplevt ökade kostnader på råmaterial och transporter som en konsekvens av situationen i Mellanöstern. Därför kommer man att höja priserna på sina produkter med 2,5-3 procent den 1 augusti. Min uppfattning är att Thule har ett varumärke som ”tål” prishöjningar och är det så borde det kunna bidra med ytterligare någon procentenhet i tillväxt mot slutet av året. Mattias Ankarberg hävdade också att återförsäljarna försäljning av Thules produkter är bättre än vad som syns i bolagets böcker. Förklaringen är att många återförsäljare fokuserar på att hålla mindre lager än tidigare. Stämmer det borde också kunna leda till lite bättre tillväxtsiffror framöver.

 

Min prognos

Jag justerar mina prognoser en aning efter rapporten. Jag räknar med en tillväxt på drygt 2,5 procent under andra halvåret med en rörelsemarginal på knappt 13 procent. Kom ihåg att det fjärde kvartalet är Thules minsta och svagaste när rörelsemarginalen brukar landa i underkant av 5 procent. 

 

Jag gissar att tillväxten för 2027 och 2028 närmar sig målet på 7 procent utan att riktigt nå dit något av åren. I mitt excel-ark finns förväntningar om en rörelsemarginal på 17,6 respektive 18,7 procent för kommande år. Det skulle innebära successiva förbättringar jämfört med de senaste 3-4 åren, men ligger ändå under Thules finansiella mål om en rörelsemarginal på minst 20 procent. 

 

Enligt Börsdata har Thule värderats till ett genomsnittligt p/e-tal på 24-25 de senaste 5-10 åren. Jag tycker att en sådan värdering kan vara motiverad för ett bolag som Thule, men det är svårt att tro på någon som helst multipelexpansion från den nivån. På historisk vinst rullande tolv månader ligger värderingen i dag kring p/e 19, alltså betydligt lägre än det historiska snittet. Det är svårt att tolka det på något annat sätt än att marknaden inte är övertygad om att Thule har möjlighet att ens komma nära sina finansiella mål. Det är klart att det fortfarande är en öppen fråga, men givet mina gissningar om framtiden hittar jag en uppgångspotential i aktien på 45-60 procent på ett par års sikt. Det räcker för att jag ska tycka att aktien är köpvärd. Jag äger aktier i Thule i dag (3 procent av portföljen) och kan tänka mig att köpa lite till.